MASSIMA

     È legittima la clausola statutaria, tipicamente prevista in caso di suddivisione del capitale sociale tra due soli soci in misura paritetica o in presenza di due soci di controllo paritetico, che attribuisca ai soci – al ricorrere di determinate situazioni di stallo decisionale nell’organo amministrativo e/o in assemblea – la facoltà di attivare una procedura in forza della quale ciascun socio (o uno di essi, a seconda delle circostanze) ha diritto di determinare il prezzo per il trasferimento delle reciproche partecipazioni paritetiche, attribuendo così all’altro socio la scelta tra (i) vendere la propria partecipazione al socio che ha determinato il prezzo, oppure (ii) acquistare la partecipazione di quest’ultimo al medesimo prezzo (c.d. clausola della «roulette russa» o del «cowboy»).
     La legittimità della clausola – pur non richiedendo necessariamente l’espresso richiamo del criterio legale di determinazione del valore delle partecipazioni stabilito per il caso di recesso, ai sensi dell’art. 2437-ter, comma 2, c.c. o dell’art. 2473, comma 3, c.c. – è da intendersi subordinata, al pari di quanto già affermato nella massima 88 per il caso delle clausole di «drag along», alla sua compatibilità con il principio di equa valorizzazione della partecipazione obbligatoriamente dismessa.
     Il diritto di attivare la procedura della clausola della «roulette russa» o del «cowboy» può essere attribuito genericamente dallo statuto a qualsiasi socio, eventualmente in dipendenza di una determinata soglia di partecipazione o di determinati presupposti, così come può consistere in un «diritto diverso» che connota (da solo o con altri diritti diversi) una categoria di azioni ai sensi dell’art. 2348 c.c. (o una categoria di quote di s.r.l. PMI ai sensi dell’art. 26, comma 2, d.l. 179/2012) oppure in un «diritto particolare» attribuito uti singuli a uno o più soci specificamente individuati dallo statuto ai sensi dell’art. 2468, comma 3, c.c.
     Oltre alla c.d. clausola della «roulette russa» o del «cowboy», in senso stretto, come sopra descritta, i medesimi principi trovano applicazione nelle ulteriori possibili varianti di clausole statutarie simili, la cui attivazione sia prevista anche in ipotesi diverse dallo stallo decisionale, dovendosi ritenere che l’autonomia statutaria sia al riguardo libera di determinare (i) i presupposti che consentono di attivare la procedura; (ii) le modalità con cui deve essere attivata ed eseguita la procedura; nonché (iii) il numero di “offerte” che comportano il diritto di riscatto e/o di acquisto.

MOTIVAZIONE

      1. – La legittimità della c.d. clausola della «roulette russa» o del «cowboy», che dir si voglia, non pone in sé e per sé particolari dubbi. Essa si colloca nel novero, ormai comunemente ritenuto ammissibile, di clausole statutarie che impongono ai soci, al verificarsi di determinate circostanze, diritti e obblighi di trasferire le proprie partecipazioni sociali ad altri soci, alla società stessa o addirittura a terzi. Né è a dirsi che essa possa ragionevolmente porsi in violazione del divieto del patto leonino ai sensi dell’art. 2265 c.c., in quanto la sua concreta modalità di funzionamento non pare atta, in alcun modo, a realizzare il risultato che tale norma intende impedire (ossia l’esclusione di uno o più soci «da ogni partecipazione agli utili o alle perdite»).
     Il punto meritevole di attenzione, sul piano del vaglio di legittimità della clausola in parola, sta invero nella necessità o meno che essa rispetti il principio di equa valorizzazione delle azioni o quote in caso di exit “forzato”, rinvenibile sia nelle norme in tema di recesso legale (artt. 2437-ter e 2473 c.c.) sia in quelle di riscatto convenzionale (art. 2437-sexies c.c.) e di esclusione (art. 2473-bis c.c.).
     Il tema si pone in questa sede con esclusivo riferimento all’ipotesi nella quale la clausola sia contenuta, non già in un patto parasociale – là dove non sussistono limiti normativi espressi alla libertà negoziale delle parti di programmare le condizioni economiche di un contratto di scambio che vincola solo le parti stesse – bensì in uno statuto di s.p.a. o di s.r.l. Il problema si incentra quindi sulla applicabilità, diretta o analogica, del precetto contenuto nell’art. 2437-sexies c.c., il quale rinvia “in quanto compatibili” alle disposizioni degli articoli 2437-ter e 2437-quater c.c. allorché lo statuto preveda un potere dei soci o della società di riscattare le azioni o alcune categorie di azioni.
     L’applicabilità diretta della norma stabilita per il caso di riscatto si avrebbe senza dubbio qualora la clausola della «roulette russa» o del «cowboy» fosse concretamente configurata come clausola che attribuisce al “vincitore” della roulette (o del “duello”) un vero e proprio potere di riscatto nei confronti della partecipazione del socio “perdente”, il quale verserebbe dunque in una situazione di soggezione di fronte a tale potere. Sebbene nulla impedisca di elaborare in tal modo la clausola della «roulette russa» o del «cowboy» – al pari di quanto talvolta avviene per le clausole di drag along – è tuttavia più probabile (e più frequente nella prassi) che le une e le altre siano invero configurate come clausole che, all’esito delle rispettive procedure, attribuiscono alle rispettive parti un diritto di pretendere il trasferimento dell’altrui partecipazione, da un lato, e un obbligo ad effettuare il trasferimento, dall’altro. Alla relazione tra potere e soggezione (tipica del riscatto) si sostituisce in altre parole la relazione tra diritto di credito e obbligo (tipica del rapporto obbligatorio).
     In questa seconda e più frequente ipotesi, diversi motivi inducono comunque a ribadire l’applicabilità analogica della regola dettata per il caso di riscatto, che rappresenta una delle norme da cui può essere tratto il c.d. principio di equa valorizzazione delle partecipazioni sociali in tutti i casi di exit forzato, sia esso dipendente da una “reazione” della minoranza in caso di modificazioni radicali del contratto sociale, come avviene in tutte le ipotesi in cui si realizza una causa legale di recesso (art. 2437 c.c.), oppure da una situazione di “soggezione” in cui versano alcuni soci di fronte a un potere di riscatto (art. 2437-sexies c.c.) oppure di fronte a un potere di squeeze out in seguito a un’offerta pubblica di acquisto totalitaria (art. 111 TUF).
     A ben vedere, del resto, la necessità di riconoscere al socio uscente una equa valorizzazione delle proprie azioni al momento in cui si verifica l’exit prescinde dalle finalità e dalle motivazioni per le quali la legge o lo statuto disciplinano le diverse ipotesi di exit forzato. E di conseguenza non risulterebbe coerente affermare l’applicabilità del principio di equa valorizzazione in un caso (ad esempio in presenza della clausola di drag along) e non in un altro (ad esempio in presenza della clausola della «roulette russa» o del «cowboy» con finalità di antistallo), per il solo motivo che le finalità perseguite sono differenti. Ciò che rileva, sulla base dell’insieme delle norme qui considerate, è l’effetto ultimo di queste clausole, che in ogni caso pongono uno o più soci nella condizione di essere costretti a dismettere la propria partecipazione (ed eventualmente a perdere la loro qualità di soci della società). In altre parole, si deve ritenere che l’autonomia statutaria incontri a tal riguardo un limite, consistente nella necessità di garantire al socio uscente una equa valorizzazione, alla stregua delle norme stabilite per il caso di recesso legale, pur negli ampi confini in cui esse siano suscettibili di essere derogate dall’autonomia statutaria stessa.
     Né pare che il meccanismo della facoltà alternativa concessa al socio che “subisce” il primo “attacco” in forza della clausola della «roulette russa» o del «cowboy» – in base al quale può scegliere se comprare o vendere, allo stesso prezzo – sia ragione sufficiente per disattivare la regola di tutela dell’equa valorizzazione, poc’anzi esaminata. Una simile facoltà alternativa è stata oggetto di ampio esame nell’ambito della clausola di drag along, allorché essa sia accompagnata (come di norma avviene) dalla clausola di prelazione, di guisa che il socio “trascinante”, prima di poter esercitare il proprio diritto di trascinamento, deve necessariamente offrire in prelazione ai soci “trascinati” le proprie partecipazioni a un prezzo proporzionale a quello offerto dal terzo. È vero che queste combinazioni di reciproci diritti rendono di fatto meno probabile che il prezzo stabilito nell’esercizio di una clausola di drag along o di una clausola della «roulette russa» o del «cowboy» sia vile o iniquo. Ciò nonostante, la tutela offerta dalla legge in tutti i casi di exit forzato è stata apprestata con modalità tendenzialmente oggettive e inderogabili, da ritenersi applicabili a prescindere dalla presenza di analoghe tutele convenzionali, che verrebbero quindi ad aggiungersi ma giammai a sostituirsi a quella legale.
     Neppure coglierebbe nel segno, infine, l’ulteriore possibile argomentazione volta a negare l’applicabilità del principio di equa valorizzazione, basata sulla inadeguatezza del criterio legale di valorizzazione delle azioni previsto in caso di recesso (art. 2437-ter c.c.) qualora si tratti di partecipazioni sociali interessate da una situazione di stallo decisionale. Dire che in tali circostanze occorrerebbe prendere a riferimento il valore che i soci otterrebbero in sede di liquidazione e non già quello relativo alla liquidazione del socio recedente, infatti, significa semplicemente affermare (giustamente) che l’applicazione del criterio legale di valorizzazione delle azioni deve tener conto della situazione in cui versa la società, ivi compreso lo stato di “stallo” e l’eventuale prospettiva di liquidazione che ne potrebbe conseguire. Il che non impedisce di applicare comunque i criteri di valutazione previsti dalla legge (o quelli previsti ad hoc dallo statuto, nei limiti di deroga dei criteri legali), ben potendosi ipotizzare, anche in fase di liquidazione, l’utilizzo di tutti i criteri previsti dall’art. 2437-ter, comma 2, c.c.: tanto quello basato sulla consistenza patrimoniale della società, quanto quelli basati sulle prospettive reddituali del patrimonio sociale (che non necessariamente deve essere dissolto, bensì potrebbe essere alienato in blocco, senza interruzione dell’attività d’impresa) e sul valore di mercato delle azioni, che potrebbero a loro volta essere considerate quali oggetto di un’alienazione totalitaria a soggetti terzi.

     2. – Affermata e ribadita la necessità che qualsiasi clausola statutaria comportante un exit forzato sia rispettosa del principio di equa valorizzazione, occorre invero precisare cosa comporti in concreto tale principio e in quali casi si debba invece ritenere violata la regola imperativa imposta dall’art. 2437-sexies c.c. (sia essa applicabile in via diretta o analogica), con conseguente invalidità della relativa clausola statutaria.
     Può essere utile riepilogare come si siano succeduti, da questo punto di vista, alcuni contributi interpretativi e giurisprudenziali. Si può anzitutto ricordare che con la massima n. 88 di questa commissione, in data 22 novembre 2005, si affermava genericamente che “queste clausole, … ove prevedano l’obbligo di vendita, devono essere compatibili con il principio di una equa valorizzazione della partecipazione obbligatoriamente dismessa”, senza ritenere necessario, ai fini della legittimità della clausola, l’espresso richiamo al criterio di valutazione legale stabilito per il caso di recesso (artt. 2437-ter e 2473 c.c.). In seguito, una ben nota ordinanza del Tribunale di Milano, in sede cautelare, in data 31 marzo 2008, espressamente riferendosi al principio sostenuto dalla citata massima n. 88, compiva un passo ulteriore, in quanto, oltre ad affermare la sussistenza di siffatta regola, sanciva la nullità delle clausole di drag along che non imponessero espressamente il rispetto dei criteri di valutazione stabiliti dalla legge per il caso di recesso. In via prudenziale, la prassi societaria successiva ha seguito nella gran parte dei casi questa indicazione, sebbene un importante lodo arbitrale, a conclusione proprio della medesima controversia (in data 29 luglio 2008), avesse accolto una soluzione diversa, che per un verso sottolineava la differenza tra la clausola di drag along e quella di riscatto, e per altro verso limitava l’eventuale invalidità della clausola di drag along ai casi in cui essa conducesse, quasi necessariamente, a una valorizzazione iniqua del socio uscente.
     Ebbene, come si afferma nella presente massima, non pare strettamente necessario, ai fini della validità della clausola, che essa contenga l’espresso richiamo del criterio legale di determinazione del valore delle partecipazioni stabilito per il caso di recesso (o comunque di un criterio di valutazione stabilito ad hoc dallo statuto, nei limiti di deroga del criterio legale), pur essendo tale espresso richiamo opportuno sul piano della tecnica redazionale dello statuto, anche ai fini della massima trasparenza e chiarezza delle regole statutarie. Si deve invero ritenere sufficiente che la clausola sia comunque priva di criteri, regole o meccanismi che portino necessariamente a una valorizzazione iniqua o che comunque impediscano al socio oblato il diritto di ottenere un corrispettivo non inferiore a quello determinabile sulla base del criterio stabilito dalla legge per il caso di recesso o comunque sulla base di un criterio di valutazione stabilito ad hoc dallo statuto, nei limiti di deroga del criterio legale.
     Si consideri infatti che il precetto di cui si sostiene l’applicabilità analogica o diretta alle clausole di drag along e alle clausole della «roulette russa» o del «cowboy» (ossia il rinvio dettato dall’art. 2437-sexies c.c. alle norme sulla liquidazione delle azioni in caso di recesso, in quanto compatibili) costituisce una norma inderogabile che, come tale, trova applicazione anche qualora non sia espressamente richiamata, senza che ciò causi alcuna invalidità della clausola stessa. Quest’ultima sarà invero invalida (o eventualmente invalida in via parziale) allorché escluda espressamente l’applicabilità delle norme sulla liquidazione delle azioni in caso di recesso oppure contenga disposizioni che si pongano in contrasto con esse.
    Al contrario, una clausola statutaria di drag along e della «roulette russa» o del «cowboy» che non escluda, non deroghi, non neghi o non impedisca l’applicazione del rinvio ai criteri legali sulla valorizzazione delle partecipazioni sociali in caso di recesso (o preveda criteri statutari ad hoc per la liquidazione delle partecipazioni, che non eccedano i limiti di deroga dei criteri legali) non può ritenersi invalida, posto che tale applicazione avviene comunque in via automatica stante la natura imperativa della norma che la prevede. Ed infatti, pur in mancanza di espresso richiamo alle norme sul recesso, si deve ritenere che non venga per ciò solo meno, per il socio che “subisce” la clausola della «roulette russa» o del «cowboy», il diritto di ottenere, anche giudizialmente se del caso, un corrispettivo che sia almeno pari a quanto risultante dall’applicazione dei criteri legali di valutazione previsti per il caso di recesso o almeno pari a quanto risultante dai criteri di valutazione previsti dallo statuto nei limiti di derogabilità consentiti dagli artt. 2437-ter, comma 4, e 2473, comma 3, c.c. Le modalità e il momento in cui tale tutela può essere concretamente attivata dal socio oblato dipendono inevitabilmente dalla configurazione della clausola della «roulette russa» o del «cowboy», nonché dalla qualificazione dei diritti da essa derivanti e dei relativi termini di esercizio.
     In conclusione, l’autonomia statutaria incontra sì il limite del principio di equa valorizzazione, ma mantiene un ampio spettro di possibili varianti nel configurare il contenuto concreto della clausola della «roulette russa» o del «cowboy», anche sotto il profilo della valorizzazione delle azioni oggetto di trasferimento coattivo.
     La clausola può anzitutto prevedere espressamente che il socio oblato abbia comunque il diritto di vedersi riconosciuto un valore che non sia inferiore al criterio legale di liquidazione delle azioni disposto dalla legge in caso di recesso (artt. 2437-ter e 2473 c.c.). La clausola può d’altro canto omettere qualsiasi previsione espressa in tema di “limite minimo” di liquidazione delle azioni del socio uscente, dovendosi in tal caso ritenere che trovi applicazione, diretta o analogica a seconda dei casi, il medesimo limite ora ricordato. La clausola può altresì disciplinare espressamente il limite minimo al quale il socio uscente ha diritto di vedersi liquidate le proprie partecipazioni, adottando criteri in deroga a quelli previsti dalla legge, nei limiti in cui ciò deve ritenersi comunque consentito, eventualmente tenendo conto delle caratteristiche della società e della situazione in cui essa può versare in dipendenza degli eventi che hanno originato l’attivarsi della clausola stessa (specie se si tratti di stallo decisionale e di conseguente prospettiva liquidatoria). Né può infine escludersi che lo stesso criterio di compatibilità al quale è subordinato il rinvio delle norme dettate in tema di recesso legale, per i casi di riscatto (ai sensi dell’art. 2437-sexies c.c.) e per i casi ad esso assimilabili, non possa condurre a una diversa valutazione, caso per caso, circa la stessa applicabilità del limite minimo derivante dalla disciplina del recesso, a ragione dei presupposti della clausola di anti-stallo, delle condizioni in cui essa possa essere attivata, dell’attività o della durata della società o anche delle caratteristiche della compagine sociale.

     3. – La massima si sofferma quindi sulle modalità con cui può essere attribuito il diritto di “attivare” la clausola della «roulette russa» o del «cowboy». Da questo punto di vista, si possono immaginare, sia nella s.p.a. che nella s.r.l., due principali ipotesi: (i) per un verso, il diritto potrebbe essere attribuito con una disposizione applicabile in via generale a qualsiasi azione e a qualsiasi socio, subordinatamente al possesso di una determinata percentuale del capitale sociale (si pensi ad esempio al caso di una società posseduta pariteticamente da due soci, il cui statuto disponga che qualsiasi socio che detenga almeno la metà del capitale sociale abbia il diritto di determinare il prezzo per l’acquisto della o delle partecipazioni del o dei soci che detengono la restante metà del capitale sociale); (ii) per altro verso, il diritto potrebbe essere attribuito come diritto particolare (nelle s.r.l.) o come diritto di categoria (nelle s.p.a. e nelle s.r.l. PMI), nei confronti di altri determinati soci (nelle s.r.l.) o delle azioni di altre determinate categorie (nelle s.p.a. e nelle s.r.l. PMI): si pensi ad esempio al caso in cui il socio X, detentore del 40 per cento del capitale di una s.r.l. abbia il diritto particolare ai sensi dell’art. 2468, comma 3, c.c., di determinare il prezzo per l’acquisto della partecipazione del socio Y, detentore di un’altra partecipazione del 40 per cento del capitale sociale, il quale avrà a sua volta il diritto particolare, sempre ai sensi dell’art. 2468, comma 3, c.c., di scegliere se vendere o acquistare al medesimo prezzo.
     Alle varianti concernenti l’attribuzione del diritto di attivare la clausola si possono in realtà aggiungere ulteriori molteplici differenziazioni, che riguardano anzitutto l’individuazione delle situazioni che consentono il funzionamento della clausola, anche al di là delle ipotesi di stallo decisionale, ma che possono concernere anche le modalità di funzionamento del meccanismo che conduce al reciproco diritto-obbligo di trasferire la partecipazione, sino a poter configurare una sorta di procedura di asta competitiva per la determinazione del maggior prezzo a cui una delle parti è disposta ad acquistare le partecipazioni dell’altra o delle altre parti.