Massime Commissione Società

166. Strumenti finanziari partecipativi convertibili in azioni (artt. 2346, comma 6, c.c.)[7 novembre 2017]

Massime Commissione Società

166. Strumenti finanziari partecipativi convertibili in azioni (artt. 2346, comma 6, c.c.)[7 novembre 2017]

MASSIMA

      La disciplina statutaria degli strumenti finanziari partecipativi ai sensi dell’art. 2346, comma 6, c.c. (quand’anche contenuta in un regolamento allegato allo statuto quale sua parte integrante) può prevedere la loro conversione in azioni di nuova emissione della medesima società, alle seguenti condizioni e modalità:
      a) gli strumenti finanziari partecipativi convertibili in azioni devono essere offerti in opzione ai sensi dell’art. 2441, comma 1, c.c., a meno che ricorra una delle cause di esclusione o di non spettanza del diritto di opzione previste dalla legge, dovendosi in tal caso applicare la disciplina da esse conseguenti, con particolare riferimento a quanto disposto dall’art. 2441, commi 4, 5, 6 e 8, c.c., salvo il consenso unanime degli aventi diritto;
      b) l’apporto a fronte del quale vengono emessi gli strumenti finanziari partecipativi, ove diverso dal denaro, deve aver ad oggetto beni o diritti rientranti nell’area dei beni conferibili ai sensi dell’art. 2342 c.c. e deve essere oggetto di valutazione ai sensi degli articoli 2343 o 2343-ter c.c., al fine di verificare che il valore dell’apporto, al momento dell’emissione degli strumenti finanziari partecipativi, sia almeno pari all’ammontare dell’aumento di capitale (inclusivo di eventuale sovrapprezzo) a servizio della conversione;
      c) contestualmente all’emissione degli strumenti finanziari partecipativi convertibili in azioni, la società deve deliberare un aumento di capitale a servizio della conversione, per un ammontare corrispondente alle azioni da attribuire in conversione, che non può essere superiore (tenuto conto dell’eventuale sovrapprezzo) al debito verso i titolari di strumenti finanziari partecipativi, ove essi abbiano diritto a rimborso, oppure alla riserva da iscrivere in bilancio a fronte dell’emissione degli strumenti finanziari partecipativi, ove essi non abbiano diritto a rimborso;
    d) la conversione, qualora gli strumenti finanziari partecipativi non abbiano diritto a rimborso, comporta l’utilizzo della riserva creatasi a fronte dell’emissione degli strumenti finanziari partecipativi o di altra riserva a ciò resa disponibile dalla società e deve quindi ritenersi subordinata alla sussistenza delle medesime;
   e) qualora tuttavia le azioni della società, al momento della delibera di emissione degli strumenti finanziari partecipativi convertibili, siano prive dell’indicazione del valore nominale, è data la possibilità che la società deliberi l’emissione delle azioni a servizio della conversione senza un corrispondente aumento del capitale sociale, con conseguente incremento del numero delle azioni (al momento della conversione) a valere sul medesimo ammontare nominale del capitale sociale, venendo così meno la correlazione tra l’emissione delle nuove azioni e la sussistenza della riserva da imputare a capitale.

 

 

MOTIVAZIONE

     La possibilità di prevedere la convertibilità in azioni di nuova emissione quale prerogativa di strumenti finanziari diversi dalle azioni, emessi dalla medesima società, è prevista espressamente dalla legge solo con riferimento alle obbligazioni (art. 2420-bis c.c.). Si tratta tuttavia di una prerogativa che non può ritenersi esclusiva delle obbligazioni in senso proprio, bensì deve essere ritenuta compatibile anche con riferimento agli altri strumenti finanziari emessi dalle s.p.a. e tra questi anche agli strumenti finanziari partecipativi ai sensi dell’art. 2346, comma 6, c.c. (s.f.p.).
     In tal senso milita anzitutto la disposizione dell’art. 2411, comma 3, c.c., che estende l’intera disciplina delle obbligazioni (ivi compresa, dunque, la disciplina delle obbligazioni convertibili) a tutti gli «strumenti finanziari, comunque denominati, che condizionano i tempi e l’entità del rimborso del capitale all’andamento economico della società». Siffatta estensione – quand’anche non fosse ritenuta direttamente applicabile agli s.f.p. di cui all’art. 2346, comma 6, c.c. (in quanto appartenenti al diverso genus degli strumenti «partecipativi») – denota comunque la natura non tassativa e «riservata» delle norme in tema di conversione delle obbligazioni in azioni di nuova emissione. Inoltre, dal punto di vista sistematico, la circostanza che il legislatore consenta la conversione delle obbligazioni, aventi per definizione un contenuto «finanziario» in senso stretto (debito), induce a ritenere che, a maggior ragione, ciò debba reputarsi possibile con riferimento agli s.f.p., che hanno o possono avere un contenuto «partecipativo» o «ibrido» (quasi-equity), più vicino al contenuto dei titoli azionari (equity).
     Ritenuta ammissibile la previsione della facoltà di conversione – in linea del resto con la dottrina quasi unanime e con l’unico precedente giurisprudenziale ad oggi disponibile – si tratta di individuare le modalità e le condizioni alle quali ciò possa avvenire. A tal riguardo, la massima prende posizione su diversi aspetti, che possono essere motivati come segue.
      La necessità di offrire in opzione ai soci gli s.f.p. convertibili, affermata sub a), si fonda sull’applicabilità dell’art. 2441, comma 1, c.c., che impone di offrire in opzione non solo le azioni di nuova emissione bensì anche le obbligazioni convertibili. La ratio sottesa alla norma, evidentemente volta a tutelare l’interesse dei soci al mantenimento della misura e del valore della propria partecipazione non solo quando vengono emesse azioni ma anche quando vengono emessi titoli che possono divenire azioni in un secondo tempo, sembra infatti pienamente sussistente anche nel caso di emissione di strumenti finanziari diversi dalle obbligazioni, allorché essi siano convertibili in azioni. La sua natura non eccezionale, del resto, la rende senz’altro applicabile in via analogica anche nel caso di specie, privo di espressa disciplina legale.
     La circostanza che attraverso la conversione degli s.f.p. si ottenga – in sostanza e in via potenziale – l’emissione di azioni a fronte dell’apporto effettuato dai sottoscrittori degli s.f.p., impone inoltre di evitare la violazione o comunque l’elusione delle norme in tema di conferimenti in natura (art. 2342 ss. c.c.). Ciò implica, come indicato sub b) nel testo della massima, la necessità di rispettare, con riferimento agli apporti in sede di sottoscrizione degli s.f.p. convertibili, le stesse norme dettate per i conferimenti diversi dal denaro in sede di sottoscrizione di azioni, per quanto riguarda sia la delimitazione dell’area dei beni conferibili sia il procedimento di valutazione e i conseguenti limiti nella determinazione del «prezzo» di emissione.
     Quanto ai tempi e alle modalità con cui la società emittente deve «creare la provvista» delle azioni da emettere al momento dell’esercizio del diritto di conversione, si ritiene che trovi applicazione l’art. 2420-bis, comma 2, c.c., nella parte in cui stabilisce che «contestualmente la società deve deliberare l’aumento del capitale sociale per un ammontare corrispondente alle azioni da attribuire in conversione». Si tratta di applicazione analogica, giustificata da una ratio del pari sussistente anche in caso di emissione di s.f.p. convertibili, ovvero di applicazione diretta, qualora si dovesse ritenere che il rinvio operato dal già citato art. 2411, comma 3, c.c., abbia ad oggetto non solo le c.d. «para-obbligazioni» ma anche gli s.f.p. Tale aumento di capitale, come precisato sub c) nel testo della massima, verrebbe poi coperto, al momento dell’esercizio della facoltà di conversione, in due possibili modalità: (i) mediante estinzione del debito da rimborso, corrispondente agli s.f.p. convertiti, analogamente a quanto avviene in caso di conversione di obbligazioni, qualora gli s.f.p. convertibili attribuissero diritto al rimborso; (ii) mediante imputazione a capitale di parte della riserva creatasi con l’apporto versato dai sottoscrittori degli s.f.p. convertibili, qualora essi non attribuissero diritto al rimborso.
     In tale ultima ipotesi, la massima ha modo di precisare sub d) che la facoltà di conversione deve ritenersi subordinata alla permanenza in essere della riserva da apporto degli s.f.p. (o di altre riserve disponibili) in misura almeno pari all’aumento di capitale da eseguirsi a servizio della conversione. Sebbene ciò possa risultare iniquo nel rapporto tra gli interessi degli azionisti e quelli dei titolari di s.f.p. – giacché le perdite che erodono le riserve comportano la perdita del diritto di conversione dei secondi, senza modificare i diritti dei primi – non potrebbe infatti giustificarsi la creazione di nuovo capitale sociale qualora tale riserva si fosse nel frattempo estinta per perdite. Né sarebbe del resto possibile evitare che in caso di perdite si riduca (anche) questa riserva, al pari di tutte le altre riserve, prima della riserva legale e del capitale sociale. Si ritiene tuttavia possibile, come indicato sub e) nel testo della massima, che in presenza di azioni senza indicazione del valore nominale la delibera di emissione delle azioni a servizio della conversione avvenga senza un corrispondente aumento del capitale sociale, bensì con contestuale diminuzione della parità contabile delle azioni in circolazione, fermo l’ammontare del capitale sociale, conformemente a quanto affermato nella massima 169, alla quale si rinvia anche per le ulteriori motivazioni a sostegno di tale interpretazione.
     Resta aperto il problema circa la spettanza del diritto di opzione, in caso di emissione di azioni od obbligazioni convertibili in azioni a favore dei titolari di s.f.p. convertibili in azioni precedentemente emessi. Così come resta aperta la questione della legittimità di una clausola statutaria che espressamente preveda o attribuisca tale diritto di opzione agli s.f.p. convertibili in azioni. Se da un lato, l’art. 2441, comma 1, c.c. può essere considerato applicabile anche in tal caso mediante il rinvio contenuto nell’art. 2411, comma 3, c.c. ovvero in via analogica, dall’altro milita in senso contrario l’orientamento assunto dalla Corte di Giustizia UE nella sentenza del 18 dicembre 2008, C-338/06.

 

NOTA BIBLIOGRAFICA

     La convertibilità degli s.f.p. in azioni, oltre a trovare conferma nella prassi applicativa, è ammessa sia in dottrina che in giurisprudenza: in dottrina, si vedano M. NOTARI – A. GIANNELLI, Art. 2346, sesto comma, c.c., in Azioni, a cura di M. Notari, in Commentario alla riforma delle società, diretto da P. Marchetti, L.A. Bianchi, F. Ghezzi, M. Notari, Egea-Giuffrè, 2008, 108 ss., nt. 160, secondo i quali «nulla osta ad immaginare, in linea di massima, la convertibilità degli strumenti finanziari partecipativi in azioni»; B. LIBONATI, Gli strumenti finanziari partecipativi, in La società per azioni oggi. Tradizione, attualità e prospettive. Atti del convegno internazionale di studi (Venezia, 10-11 novembre 2006), Giuffrè, 2007, 603, per il quale «l’emissione di strumenti finanziari convertibili in azioni (…) è figura sicuramente lecita»; G. FERRI jr., Fattispecie societaria e strumenti finanziari, Giuffrè, 2004, 80; N. ABRIANI, Le azioni e gli altri strumenti finanziari, in Le società per azioni, a cura di N. Abriani, S. Ambrosini, O. Cagnasso, P. Montalenti, in Trattato di diritto commerciale, diretto da G. Cottino, vol. IV, Cedam, 2010, 342, il quale evidenzia come gli strumenti finanziari convertibili in azioni costituiscano «figura (…) espressamente contemplata dalla Relazione al d.lgs. n. 6/2003»; F. MAGLIULO, Le categorie di azioni e strumenti finanziari nella nuova s.p.a., Ipsoa, 2004, 70 ss.; M. LIBERTINI – A. MIRONE – P.M. SANFILIPPO, Art. 2346, in Commentario romano al nuovo diritto delle società, diretto da F. d’Alessandro, vol. II, Tomo I, Piccin 2010, 231; in giurisprudenza, è favorevole alla conversione in azioni degli s.f.p. il Tribunale di Napoli, 24 febbraio 2016.
     La sussistenza di apporti, nell’ambito dell’emissione di strumenti finanziari da parte della società per azioni, peraltro, pone il problema della loro valutazione (in particolare, ove essi siano diversi dal denaro) e dell’individuazione degli apporti conferibili. Su tale aspetto si vedano nuovamente M. NOTARI – A. GIANNELLI, Art. 2346, sesto comma, c.c., in Azioni, a cura di M. Notari, in Commentario alla riforma delle società, diretto da P. Marchetti, L.A. Bianchi, F. Ghezzi, M. Notari, Egea-Giuffrè, 2008, 108 ss., nt. 160, i quali evidenziano che «quando l’apporto è diverso dal denaro, occorre porsi il problema della “copertura” del capitale sociale, dovendosi con tutta probabilità ritenere necessaria la relazione di stima ai sensi dell’art. 2440 in ordine all’aumento del capitale sociale deliberato dall’assemblea straordinaria a servizio della conversione degli strumenti finanziari emessi a fronte di un apporto in natura o di crediti. Sembra invece da escludere, per non incorrere nella violazione dell’art. 2342, comma 5 (ai sensi del quale “non possono formare oggetto di conferimento le prestazioni di opera o di servizi”) e della corrispondente norma della seconda direttiva comunitaria, l’ammissibilità della clausola di convertibilità (in azioni di nuova emissione) di strumenti finanziari partecipativi liberati con apporti d’opera o di servizi». Al riguardo, si vedano altresì M. LIBERTINI – A. MIRONE – P.M. SANFILIPPO, Art. 2346, in Commentario Romano al nuovo diritto delle società, diretto da F. d’Alessandro, vol. II, Tomo I, Piccin 2010, 232, i quali evidenziano, con riferimento alle azioni derivanti dalla conversione di s.f.p., che esse «potrebbero essere emesse, per ragioni di tutela del capitale solo a fronte di apporti conferibili».
     Un ulteriore limite alla convertibilità in azioni degli s.f.p. è individuato dalla giurisprudenza nella patrimonializzazione della società in sede di conversione. Su tale aspetto si veda ancora la pronuncia del Tribunale di Napoli, 24 febbraio 2016, in cui si sottolinea l’importanza della «capitalizzazione degli SFP (la loro trasformazione in capitale di rischio) alla situazione del patrimonio e del capitale reale della società a quel momento». In questo senso, secondo il Tribunale, «proprio al fine di salvaguardare l’esigenza della corrispondenza del capitale reale a quello nominale, la conversione (capitalizzazione) degli SFP non potrebbe mai avvenire al lordo delle perdite subite dalla società. (…) La verifica non può che essere, poi, quella compiuta in base ad una situazione patrimoniale redatta al momento dell’esercizio del diritto da parte dei titolari degli apporti».
      In dottrina ci si interroga infine in merito alla sussistenza del diritto di opzione a fronte dell’emissione degli s.f.p. convertibili in azioni, questione da intendersi sia come sussistenza del diritto di opzione a favore dei soci o di coloro che sono già in possesso di s.f.p. della medesima categoria per la sottoscrizione di s.f.p. di nuova emissione, sia come sussistenza del diritto di opzione a favore dei titolari di s.f.p. convertibili in azioni già emessi per la sottoscrizione di nuove azioni in sede di aumento del capitale sociale a pagamento.
     Quanto al primo aspetto, se è discussa in dottrina la sussistenza di un diritto di questo tipo «in generale» (si vedano sul punto M. NOTARI – A. GIANNELLI, Art. 2346, sesto comma, c.c., in Azioni, a cura di M. Notari, in Commentario alla riforma delle società, diretto da P. Marchetti, L.A. Bianchi, F. Ghezzi, M. Notari, Egea-Giuffrè, 2008, 134 ss.), per il caso specifico degli strumenti finanziari convertibili in azioni sembra che essi debbano essere offerti in opzione ai soci, trovando applicazione analogica l’art. 2420-bis c.c.: sul punto si veda F. MAGLIULO, Le categorie di azioni e strumenti finanziari nella nuova s.p.a., Ipsoa, 2004, 70.
     Quanto al secondo aspetto, se è controversa l’ammissibilità dell’attribuzione di un diritto di opzione «in generale» a favore dei titolari di s.f.p. per la sottoscrizione di nuove azioni in sede di aumento del capitale sociale a pagamento (al riguardo si vedano M. NOTARI – A. GIANNELLI, Art. 2346, sesto comma, c.c., in Azioni, a cura di M. Notari, in Commentario alla riforma delle società, diretto da P. Marchetti, L.A. Bianchi, F. Ghezzi, M. Notari, Egea-Giuffrè, 2008, 107; M. MIOLA, I conferimenti in natura, in Trattato delle società per azioni, diretto da G.E. Colombo e G.B. Portale, vol. 1***, Utet, 2004, 287; L. ENRIQUES, Spunti in tema di strumenti finanziari partecipativi ibridi e di azioni correlate e riscattabili (con un caveat sulle trasformazioni elusive da s.r.l. a s.p.a.), in Nuovo diritto societario, a cura di M. De Tilla, G. Alpa e S. Patti, 2003, 110; G. MIGNONE, Artt. 2346, comma 6, 2349, comma 2, e 2351, comma 5 (Strumenti finanziari), in Il nuovo diritto societario. Commentario, diretto da G. Cottino, G. Bonfante, O. Cagnasso, P. Montalenti, Zanichelli, 2004, tomo I, 235-255, 289-293, 331-337, viceversa sembra configurabile detto diritto nello specifico caso degli s.f.p. convertibili in azioni. Sono favorevoli in tal senso anzitutto M. NOTARI – A. GIANNELLI, Art. 2346, sesto comma, c.c., in Azioni, a cura di M. Notari, in Commentario alla riforma delle società, diretto da P. Marchetti, L.A. Bianchi, F. Ghezzi, M. Notari, Egea-Giuffrè, 2008, 108 ss., per i quali «solo in caso di strumenti finanziari partecipativi con diritto di conversione in azioni sembra possibile applicare analogicamente l’art. 2441, comma 1, seconda frase, nella parte in cui afferma che “se vi sono obbligazioni convertibili il diritto di opzione spetta anche ai possessori di queste, in concorso con i soci, sulla base del rapporto di cambio”, di guisa che non solo sarà possibile attribuire il diritto di opzione anche a tali strumenti finanziari convertibili, ma anche che esso dovrà ritenersi implicitamente sussistente, in forza dello stesso art. 2441, comma 1, in mancanza di diversa disposizione statutaria in senso contrario». Secondo gli stessi Autori (nt. 162), infatti, «che un’espressa esclusione del diritto di opzione per gli strumenti finanziari partecipativi convertibili sia ammissibile (e non sia quindi in contrasto con l’art. 2441, comma 1), del resto, può essere argomentato tanto dalla mancata “copertura” della norma sopranazionale contenuta nella direttiva comunitaria (che non si riferisce obbligatoriamente né alle obbligazioni convertibili, né in generale a tutti gli strumenti finanziari convertibili), quanto sul contenuto “atipico” degli strumenti finanziari partecipativi, che non necessariamente deve riflettere le analoghe figure “tipiche” disciplinate dal legislatore». In senso sempre favorevole in merito alla configurabilità del diritto di opzione, si vedano M. LIBERTINI – A. MIRONE – P.M. SANFILIPPO, Art. 2346, in Commentario Romano al nuovo diritto delle società, diretto da F. d’Alessandro, vol. II, Tomo I, Piccin 2010, 232, per i quali sembra che «allo stato, il diritto di opzione possa essere attribuito solo alle azioni, o ad altri strumenti comunque convertibili in azioni (e pertanto, almeno tali “in potenza”), come le obbligazioni convertibili e gli strumenti finanziari con diritto di conversione in azioni»; N. ABRIANI, Le azioni e gli altri strumenti finanziari, in Le società per azioni, a cura di N. Abriani, S. Ambrosini, O. Cagnasso, P. Montalenti, in Trattato di diritto commerciale, diretto da G. Cottino, vol. IV, Cedam, 2010, 342, il quale ritiene che «il diritto di opzione possa essere attribuito quale “diritto di partecipazione” unicamente a quegli strumenti finanziari che siano stati configurati come convertibili in azioni: figura, quest’ultima (…) alla quale pare applicabile in via analogica la disciplina dettata per le obbligazioni convertibili; con il duplice corollario della spettanza ex lege del diritto di opzione, ai sensi del primo comma dell’art. 2441, e del riconoscimento della competenza dell’assemblea straordinaria in ordine alla loro emissione»; B. LIBONATI, Gli strumenti finanziari partecipativi, in La società per azioni oggi. Tradizione, attualità e prospettive. Atti del convegno internazionale di studi (Venezia, 10-11 novembre 2006), Giuffrè, 2007, 603, il quale estende l’applicazione dell’art. 2420-bis c.c. in tema di emissione di obbligazioni convertibili in azioni agli strumenti finanziari convertibili in azioni, la quale pertanto «deve essere deliberata dall’assemblea straordinaria dei soci».
     Si vedano nuovamente, infine, M. NOTARI – A. GIANNELLI, Art. 2346, sesto comma, c.c., in Azioni, a cura di M. Notari, in Commentario alla riforma delle società, diretto da P. Marchetti, L.A. Bianchi, F. Ghezzi, M. Notari, Egea-Giuffrè, 2008, 109, i quali concludono sempre positivamente anche in relazione alla «possibilità di includere nel contenuto degli strumenti finanziari partecipativi un diritto di sottoscrizione (o un diritto di acquisto) di azioni emesse dalla stessa società emittente, diritto che si differenzierebbe dal diritto di opzione di cui si è parlato poc’anzi in quanto avrebbe ad oggetto non già tutte le emissioni di azioni deliberate dalla società in futuro, bensì una sola determinata emissione, già deliberata dalla società a servizio di tale diritto di sottoscrizione. Il contenuto coinciderebbe sotto tale profilo a quello dei warrant o delle stock options e potrebbe riguardare sia la sottoscrizione di azioni di nuova emissione, sia l’acquisto di azioni già emesse. Mentre non sembrano esservi dubbi sul fatto che un simile diritto possa “accedere” ad uno strumento finanziario partecipativo, completandone il contenuto al pari di quanto avviene con il già accennato diritto di conversione, si deve ritenere che la fattispecie definita dall’art. 2346, comma 6, non sia in grado di abbracciare anche gli strumenti finanziari il cui unico contenuto patrimoniale consista nel versamento di un corrispettivo a fronte del riconoscimento del diritto di sottoscrizione o di acquisto, nonché, a maggior ragione, gli strumenti finanziari il cui unico contenuto patrimoniale sia costituito dal diritto di sottoscrizione o di acquisto, senza nemmeno un apporto a favore della società». [Nota bibliografica a cura di A. PIANTELLI]